核心結(jié)論：9月中旬市場底部企穩(wěn)至今，市場風(fēng)格經(jīng)歷了兩個階段的變化，9月中旬-10月初底部反轉(zhuǎn)的第一波上漲中，最先反彈的板塊是計(jì)算機(jī)、電子、食品飲料、美容護(hù)理等老賽道，這些板塊在2019-2021年牛市中表現(xiàn)強(qiáng)，屬于機(jī)構(gòu)重倉風(fēng)格。10月8日市場快速沖高后進(jìn)入震蕩，至10月末機(jī)構(gòu)重倉風(fēng)格表現(xiàn)一般，但交易性資金活躍。表現(xiàn)靠前的行業(yè)從老賽道切換到建筑建材、環(huán)保、房地產(chǎn)等受政策預(yù)期驅(qū)動的板塊。從經(jīng)濟(jì)基本面來看，10月高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)企穩(wěn)后小幅回升，影響海內(nèi)外基本面預(yù)期的事件均已落地，美聯(lián)儲11月降息25BP基本符合預(yù)期，11月8日人大常委會公布10萬億化債規(guī)模，短期仍然可以關(guān)注受益于政策驅(qū)動的方向?；久骝?yàn)證方面，2024年三季報(bào)全A非金融兩油盈利仍在磨底，非銀金融盈利改善明顯，TMT業(yè)績兌現(xiàn)有韌性，農(nóng)林牧漁改善幅度較大。我們認(rèn)為在市場進(jìn)入季度級別的震蕩期背景下，市場風(fēng)格有望逐步回歸價(jià)值風(fēng)格。（1）在市場震蕩期交易量可能會有所回落。（2）價(jià)值風(fēng)格更加受益于近期出臺的穩(wěn)增長政策。（3）交易性資金影響減弱，機(jī)構(gòu)重倉風(fēng)格可能回歸。（4）從季節(jié)性因素來看，11月市場風(fēng)格也略偏向大盤價(jià)值。

未來3個月配置建議：金融地產(chǎn)(政策最受益)>傳媒互聯(lián)網(wǎng)&消費(fèi)電子(成長股中的價(jià)值股)>上游周期(產(chǎn)能格局好+需求擔(dān)心釋放已經(jīng)充分)>出海(長期邏輯好，短期美國大選后政策空窗期)>消費(fèi)(超跌)

上游周期：產(chǎn)能周期的邏輯已經(jīng)帶來價(jià)格中樞提升，等待需求接力。產(chǎn)能周期的邏輯，已經(jīng)讓價(jià)格中樞系統(tǒng)性抬升了，經(jīng)濟(jì)強(qiáng)弱通常會影響短期價(jià)格節(jié)奏，但較難影響到價(jià)格中樞抬升的本質(zhì)。我們認(rèn)為商品價(jià)格當(dāng)前所處的位置是可能是新一輪商品牛市的早期。9-10月商品價(jià)格偏強(qiáng)，中美經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)心有所緩和，短期可能有階段性表現(xiàn)，大級別機(jī)會等待庫存周期企穩(wěn)回升信號。

金融地產(chǎn)：當(dāng)前處于政策驅(qū)動的第一波估值修復(fù)中，等待地產(chǎn)盈利正?；７康禺a(chǎn)和證券直接受益于政策變化。政策驅(qū)動下房地產(chǎn)板塊第一波估值修復(fù)接近后期，但仍在歷史較低位置。若板塊盈利恢復(fù)常態(tài)，則我們認(rèn)為1年內(nèi)可能有較大行情。證券在熊市結(jié)束后第一波上漲中彈性很大。保險(xiǎn)基本面出現(xiàn)明顯改善，可能會有彈性。

出海：長期邏輯強(qiáng)，短期大選后政策空窗期催化較少。長期邏輯是經(jīng)濟(jì)增長的抓手可能從基建地產(chǎn)向制造業(yè)、出口轉(zhuǎn)變。海外高通脹不結(jié)束，出海的邏輯大概率還會持續(xù)偏強(qiáng)。短期美國大選后海外政策變化出現(xiàn)一段時期空窗期，期間出海板塊短期催化相對較少。未來1年內(nèi)負(fù)面影響可能在于美國關(guān)稅政策變化，正面影響在于美國庫存周期回升。

成長:快速估值修復(fù)后，關(guān)注估值與業(yè)績匹配度較高的傳媒&消費(fèi)電子。大部分成長板塊估值已經(jīng)修復(fù)到2010年以來歷史平均水平之上。市場進(jìn)入震蕩期后，我們建議成長板塊中關(guān)注估值與業(yè)績匹配程度較高的板塊，例如傳媒（移動互聯(lián)網(wǎng)）和消費(fèi)電子。

消費(fèi)：整體估值抬升空間不大，局部機(jī)會集中在高現(xiàn)金流行業(yè)。消費(fèi)板塊中，家電優(yōu)勢在于ROE比較穩(wěn)定。內(nèi)需受益于“以舊換新”政策以及出海邏輯的加持，ROE下降的概率較低，是確定性較好的投資機(jī)會。同時，家電板塊具備高自由現(xiàn)金流的特征，競爭格局穩(wěn)定，資本開支下降，具備積極分紅的特質(zhì)，有望實(shí)現(xiàn)估值系統(tǒng)性提升。

一級行業(yè)具體配置方向：（1）上游周期：煤炭&有色金屬&石油石化（上游+產(chǎn)能格局好）；（2）金融地產(chǎn)：房地產(chǎn)（政策拐點(diǎn)驅(qū)動低估值修復(fù)）>銀行（價(jià)值風(fēng)格+市場震蕩期防御）>證券（政策直接受益，牛初彈性大）&保險(xiǎn)（基本面改善）；（3）成長：傳媒&消費(fèi)電子（成長中估值優(yōu)勢明顯的板塊）。

風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；房地產(chǎn)市場下行風(fēng)險(xiǎn)；穩(wěn)增長政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。